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派能利润增长追得上百倍市盈率吗？

派能股价从最高点下来已经腰斩，但是市盈率（PE）仍然达到近一百倍，那么它的营收和利润增长速度真有那么快吗？撑得起这么高的估值？

从过去几年来看，派能科技的营收和利润增长确实很快，但是未来又如何呢？

我们首先来看派能科技的销售毛利率与销售净利率。

从2017年公司研发、管理等费用大幅度下滑以来，派能的净利率几乎跟随毛利率提升幅度而提升，因为客户稳定，后面各种费用维持稳定的可能性也较大。

那毛利率为什么能持续上行呢？

储能电池系统销售一直占据派能营收九成以上，是最主要的贡献者，我们只看此项即可。虽然2017－2020H1，公司储能电池系统销售单价从2．03元／Wh降至1．62元／Wh，但是依靠原材料价格下降、技术进步推动材料单位耗用量降低、自主品牌占比上升等，促使单位成本也从1．65元／Wh降至0．92元，从而使得单位毛利从0．38元／Wh上升到0．7元／Wh。

再横向对比看看，在储能系统业务上，派能凭借聚焦家用储能，相较于工商业储能系统的销售更容易产生品牌溢价，因而毛利率强于宁德时代与比亚迪。

派能的产能和产能利用率又如何呢？

前文提到过的软包电芯生产、电池管理系统生产以及储能电池系统组装三大环节中，软包电芯的生产是派能产能的关键，也是目前的瓶颈所在。

可见，派能的电芯产能利用率趋于饱和，虽然20年1－2月受疫情影响有所下降，但3月以来公司产能利用率依然是接近饱和的，市场需求快速增长。

所以，在客户优质稳定，产品性能强大，成本下降趋稳造成毛利率、净利率也将平稳的情况下，软包电芯的产能才是决定派能科技利润增长的核心。

派能上市的募资就用到了产能建设中。

“经公司第二届董事会第五次会议和2020年第二次临时股东大会审议批准，公司本次公开发行股票募集资金扣除发行费用的净额，按轻重缓急顺序投资于以下项目：

锂离子电池及系统生产基地项目的实施主体为发行人全资子公司扬州派能，项目总投资为150，000万元。本项目建成后形成年产4GWh电芯及3GWh系统的产能规模。

详细查阅与电芯有关的产能建设，可以知道，这4GWh电芯项目建设期为3年，第一年进行电芯1GWh产能建设，建成次年达产；第二年进行电芯1GWh产能建设，建成次年达产；第三年进行电芯2GWh产能建设，建成次年项目全部投产。

2020年派能的电芯产能约1 GWh，实际产量800MWh。（注：1 GWh＝1000 MWh＝1000000kWh）也就意味着2023年电芯产能可能在5GWh，是20年的五倍。那根据20年净利润预告的2．75亿，2023年派能的利润可能约为13．75亿。

再根据今年一月份派能的调研纪要可知，20年公司做了100MWh的工商业储能，到了21年产能上去后就开始重点做几百kWh－2MWh的工商业，相比20年会有好几倍的增长，但工商业的毛利率会比家用的少个位数差别。21年也会做几百个MWh的国内发电侧储能，但优先推家用和工商业。对每个客户，每年会降一点价格，而不会给客户涨价，销售结构根据产能决定，今年产能紧张，选高毛利率的客户；明年产能比较宽裕，再做市场选择。

我们还知道，未来几年，储能的单位成本下降会趋缓，最终稳定下来。又结合公司以后销售单价的略降，与非家用储能带来的毛利率下降，我们预计派能的毛利率和净利率很难再有前三年那样的稳定上升趋势了。

派能2020年的业绩预告中，净利率为24．5％，我们估计三年后净利率变为20％－25％，调整下，得到粗略的2023年利润区间为11．22－14．03亿。派能总市值当前是262．1亿，如果股价不变，意味着23年的PE约为18．7－23．4倍。

从更长期来看，家用储能行业的空间上升幅度大于派能的产能提升幅度，前景依然广阔，未来再次增加产能也不是小概率的事情。

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