之前向深交所提交创业板上市的深圳市首航新能源股份有限公司(以下简称“首航新能”或“发行人”)，2025年1月23日终于迎来了提交注册的时刻，完成后就可以上市发行股票。虽然首航新能历时2年半的IPO历程即将走完，但侦碳家还是发现，首航新能在报告期内业绩大起大落，甚至净利润还出现腰斩；而随着业绩下降，同期应收账款却持续保持大幅增长，最高时甚至要占到营业收入的9成之多，首航新能经营活动现金流也因此由净流入大幅转为净流出，这些情况侦碳家在上篇中已经分析过。

除此之外，侦碳家还发现首航新能在产能利用率偏低的情况下，仍在计划投资投入巨资建设新产能，而其中通过IPO募资的金额一变再变，最终高达12亿元。募投金额的频繁变动，更让募投项目的必要性合理性蒙上了阴影。

01

核心产品产能利用率最低仅25%依然募投，动摇合理性必要性

招股书显示，首航新能计划投资36.44亿元用于建设储能系统建设项目，以及新能源产品研发制造项目、研发中心升级项目、营销网络建设项目和补充流动资金等项目，实际上主要还是投建新产能，其中的12.11亿元希望通过IPO募资实现。

但是首航新能在2022年6月提交的招股书却显示，同样还是用于新能源产品研发制造项目、研发中心升级项目、营销网络建设项目以及补充流动资金等，其最初拟募资金额却是15.12亿元。

而在同年11月，首航新能更新过招股书后，新增了储能系统建设这一项目后，募投金额却急剧上升到35.12亿元。侦碳家注意到，这是因为在储能系统建设所需的21.01亿元投资中，首航新能计划通过IPO募投20.01亿元，自身仅出资1亿元，实际上就是募资靠大家。

但在最终的招股书注册稿中，首航新能对于上述储能系统建设项目的资金来源方案却又变得大相径庭，其改为了自身出资20.01亿元，而通过IPO募投的资金仅有1亿元，仿佛上演了一出“调包计”。

侦碳家认为，首航新能在IPO募投金额上的频繁大幅变动，反映了其一种复杂的心态。首航新能既想着通过IPO募集到最多的资金，这也是其IPO募投资金最高上冲35亿元的原因，但又不得不考虑现实可行性，能否被投资者认可和接受。很可能首航新能在2022年11月将IPO募投金额上升到35.12亿元后，却发现曲高和寡，投资者的认可远未达预期，强推则募投资金实际落地很难，因此迫不得已才最终大幅下调至仅12.11亿元。但即便如此，实际募投效果仍有待检验，因为侦碳家发现，首航新能目前的产能利用率并不高，再继续砸巨资投建更多新产能的合理性必要性存疑。

招股书显示，首航新能的核心产品，无论光伏逆变器还是储能电池，在报告期内的产能利用率并不高，尤其是在经历了2023年开始的业绩大衰退以后，光伏逆变器的产能利用率一般停留在55%-61%之间，储能电池更是在2024上半年下降到仅24.31%。

首航新能在招股书中，也对产能利用率低下的原因做了解释，包括由于欧洲居民及工商业储能需求放缓等。但从结果来说，已经如此低的产能利用率，如果还要继续通过IPO向投资者募投20.01亿元，确实难有说服力，难怪首航新能最终要调整为1亿元。但即便首航新能选择自己抗下这笔20亿元的巨额投资，也是要企业掏出真金白银，对资产、利润以及现金流和债务状况，都可能产生影响。实际上，在如此低的产能利用率之下，如何通过创新和技术改造等方式充分挖掘现有产能的潜力，对首航新能可能是更具性价比的选择路径。

如果说确定募投金额是首航新能自身的权利，因此即便频繁大幅变动也依然没有出界，那么如果有重要的财务信息也出现重大变动，就需要重视和警惕了。

02

重要财务信息前后不一致或不合逻辑

侦碳家注意到，在更早的招股说明书中，首航新能最大的销售客户Zucchetti Centro Sistemi SpA(以下简称ZCS)在2021年贡献给首航新能的销售额是5.61亿元，但同样在这份招股书中，后续用欧元显示的同期销售额却为1500万欧元。如果前后数据是一致的，则意味着1欧元可以兑换37.4元人民币，这又明显超出了正常汇率范围约5倍之巨。因此2021年首航新能对ZCS销售额的数据前后出现了重大差异。

虽然首航新能对此解释为1500万欧元是双方约定的目标销售额而非实际销售额，后者5.61亿元人民币才是。但招股书中财务信息前后出现重大差异让人费解之处并非仅限与此。

2023年，首航新能的核心产品光伏逆变器以及储能电池的产量，均同比出现了下降。其中，光伏逆变器产量同比从66.33万台下降到51.81万台，储能电池也同比从22.58万件下降到12.74万件，下降幅度都很明显。

然而奇怪的是，在上述核心产品产量双双明显下降的同时，首航新能同期的耗电量却从1421.07万度上升到2615.86万度，几乎接近翻倍，这就让侦碳家感到费解。虽然理论上还存在生产更多耗电量少的产品，并减少耗电量多产品的生产这种可能性，但实操中发生的概率很小。

而且，首航新能在报告期内，并网逆变器和储能逆变器的毛利率均明显高于同期可比公司的平均水平，但首航新能的市占率低至不足5%，同样显得奇怪。

除了，上述方面的财务信息在招股书中前后出现不一致，首航新能专利数量的突变，也让侦碳家颇感意外。

03

从个位数到破百，发明专利短短三年内触发火箭般暴增

2022年，首航新能当时的招股书申报稿显示，其核心技术的数量为25项，另有9项发明专利。然而2025年的招股书注册稿却显示，首航新能已经拥有了28项核心技术和102项发明专利。

短短3年时间，首航新能的专利发明数量如雨后春笋般破土而出，从9项增加到102项，如同火箭般实现了暴增。但首航新能同期研发费用的增长以及在营收中占比的变化，却似乎托不起专利发明的高速增长，报告期内，首航新能投入研发费用分别为0.94亿元、1.93亿元、3.08亿元和1.54亿元，对应的研发费用率则分别为5.16%、4.32%、8.24%和10.47%。因此首航新能在短期内实现发明专利数量如此大幅增长，这不禁让人对其发明专利的质量打起问号。是否有为了上市而刻意的可能性？

不过，即便存在上述种种疑问，供应商入股首航新能的步伐却未丝毫减缓，因为入股价格太好。

04

供应商低价入股，市盈率低至仅5.84

招股书显示，2021年，宁德时代已经成为了首航新能的第三大供应商，首航新能向其采购电芯。同年12月宁德时代入股首航新能，首航新能对应的估值约为77亿元。然而几乎同时，在员工持股平台转让股权时，首航新能对应的估值却超过了百亿。

类似的供应商低价入股现象，在首航新能的另一供应商广东铭利达科技有限公司(以下简称“广东铭利达”)身上也能看到。首航新能在报告期内曾向广东铭利达采购机构件等原材料，各期采购金额分别为748万元、567万元、410万元和749万元。结果到了2020年6月，广东铭利达的实控人刘绍刚入股首航新能时，首航新能对应的估值低至仅有3亿元，市盈率因此低至5.84，远低于之前IPO企业通常22倍左右的市盈率。也低于数月后首航新能员工持股时超过10倍的市盈率。

虽然说是否允许供应商低价入股，是首航新能与供应商之间的事。但上市前如果供应商帮助IPO企业人为做低采购成本提高利润表现，那么在IPO企业成功上市后，供应商先前损失的利益，完全可以通过将之前低价入股取得的股份套现而获得更多回报。因此首航新能上述低价入股的供应商，在其上市后是安心持股，还是急于套现，可能是验证上述猜测的典型风向标。

总体来看，首航新能可能还是没有跳出IPO企业的一些常见弊端，比如融资圈钱、粉饰表现等，因此才会出现财务信息前后不一致或者不合逻辑、发明专利短期暴增、供应商纷纷低价入股等怪像。因此首航新能即便上市了，也只是来到了接受市场和投资者更多考验的新起点，而远非可以就此躺平的终点。

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       原文标题 : 产能利用率最低至25%依然募投，供应商低价入股，首航新能上市是考验新起点(下篇)